الزامات سرمایهگذاری خارجی در بورس تهران
پس از رفع تحریمهای اقتصادی و متصل شدن سیستم بانکی ایران به سوئیفت، موانع جذب سرمایههای خارجی در صحنه بینالمللی در سطح قابل قبولی برطرف شده است. به عقیده کارشناسان بیبهره ماندن بازار سرمایه از سرمایهگذاری خارجی صرفا به دلیل تحریمهای اقتصادی نبوده و موانع قانونی و ریسکهای موجود در بازار به دلیل نوسان در شاخصهای اقتصاد کلان و قیمت ارز موانع اصلی داخلی هستند. اکنون زمان آن فرا رسیده است که مسوولان اقتصادی کشور موانع قانونی و فضای نااطمینانی اقتصادی موجود را برطرف کنند تا با ورود سرمایه خارجی و تامین مالی فعالان اقتصادی در بخش حقیقی اقتصاد از موهبت سرمایه خارجی بهرهمند شوند. به همین منظور کارشناسان در تحلیلهایی الزامات جذب سرمایهگذاری خارجی و موانع قانونی در بازار سرمایه را بررسی کردند.
کارآیی، انعطافپذیری و انصاف (محمد احمدی / مشاور و مدرس سرمایهگذاری )
کارآیی تخصیصی هنگامی روی میدهد که منابع به بهترین گزینه سرمایهگذاری اختصاص یابد. برای نیل به این هدف باید فعالان بازار را از ارزش و ریسک گزینههای مختلفِ سرمایهگذاری آگاه کرد. وجود سیستمهای رتبهبندی ریسک برای ارزیابی ریسک اوراق مختلف، وجود ابزارهای مالی همچون مشتقات (Derivatives) برای مدیریت ریسک از ابزارهای لازم برای این هدفند. در مقابل سیستم غیرموثر افشای اطلاعات، تضامینِ غیرموجه دولتی و همچنین قوانین نامناسب مالی میتوانند ضد این هدف باشند. کارآیی قیمتی نیز هنگامی رخ میدهد که اطلاعات خود را در قیمتها نشان دهند. بازارهای مالی کشور و بورس تهران هرچند در قیاس با قبل از منظر کارآیی بهبود یافتهاند اما همچنان راه درازی در پیش دارند. بالا بودن هزینههای معاملات، قوانین قدیمی، کمبود تنوع در ابزارهای مالی از جمله موانع جدی در راستای بهبود کارآیی عملیاتی بازارهای مالی مثل بازار سهام کشور هستند.اما کارآیی تخصیصی در کشور ما بهطور سنتی بسیار ضعیف بوده است. فعالان بازار، عمدتا توان و تمایل لازم برای ارزیابی ریسک را نداشته و ندارند. رتبهبندی اعتباری سالها است که در حد تعدادی مقاله و کتاب و تاسیس چند موسسه محدود مانده و هیچگاه نقشی جدی بدان سپرده نشده است. دولتها نیز با تحمیل تبعات منفی ریسکهای غیرمنطقی به بیتالمال، انگیزه فعالان اقتصادی در ارزیابی ریسک را کمتر کردهاند. هرگاه موسسهای با فعالیتهای غیرمجاز، منابع پولی را جذب کرده و پس از مدتی به مرز ورشکستگی میرسد، همه انتظار دارند دولت از محل بیتالمال یا بانکها از جیب سهامدار و سپردهگذار، با شجاعت و جسارت وارد عرصه شده و مشکل را به ظاهر حل کنند. این مساله منجر به خصوصی شدن منافع و عمومی شدن ریسکها میشود. به بیان سادهتر، هنگامی که موسسه غیرمجازی سود بالایی پرداخت میکند، سود متعلق به افراد خاص (اعم از سهامدار و سپردهگذار آن موسسه) است ولی هنگامی که آن موسسه به مشکل برمیخورد، همه مردم (بیتالمال) باید هزینه رفتارهای غیراقتصادی را بپردازند. این مساله در نهایت منجر به ریسکپذیری غیرمنطقی فعالان اقتصادی به دلیل عدم ترس از ورشکستگی میشود.
در این سیستم، فعالان غیرمنطقی رشد کرده و بقای کلیت سیستم را با خطر مواجه میسازند. نکته دیگر عدم شفافیت در افشای اطلاعات است. در بورس تهران، کدال، نقش حافظ شیرازی را بازی میکند که او نیز گاهی، هرچند با تاخیر از اطلاعات آگاه میشود. فعالان بورس به صراحت بیان میکنند که تاثیر فلان مساله هنوز در صورتهای مالی افشا نشده است، اما نگران نباشید و…. علاوه بر کارآیی، سیستمهای مالی باید انعطافپذیر باشند به این معنی که هم در شرایط عادی اقتصادی و هم در شرایط شوک اقتصادی بتوانند خود را با شرایط جدید وفق داده و کارکردهای خود را از دست نداده و کمترین هزینه را به فعالان اقتصادی وارد کنند. انعطافپذیری سیستمهای مالیِ کشور نیز بهطور جد محل تردید هستند. در شرایط رونق اقتصادی، از دولت گرفته تا شرکتهای شبهدولتی و خصوصی، همه به انجام سرمایهگذاریهای غیراقتصادی و بدون توجیه روی میآورند، پول را به تساوی بین مردم تقسیم میکنند و… اما در شرایط رکود بلافاصله از مخارج سرمایهای صرفنظر کرده و صرفا هزینههای جاری را در حد توان پوشش میدهند. در آخر باید به منصفانه بودن بازارها اشاره کرد. هنگامی بازارها را منصفانه گویند که همه فعالان بازار با صداقت، شفافیت و عدالت رفتار کنند. البته منظور از رفتار منصفانه، حمایت غیرمنطقی از شرکتهای ضررده و تحمیل ضرر آنها به کل بازار نیست. متاسفانه دستکاری بازار در شرایط فعلی نه یک ضدارزش منزجرکننده که یک ارزش والا محسوب میشود. صداقت در بازار بیشتر به طنز شباهت دارد. عدالت بین سهامداران، مثلا سهامدار حقوقی در مقابل سهامدار حقیقیِ خرد نیز رویایی دستنیافتنی است. برای حل این معضلات، تمامی فعالان باید نقش و مسوولیتی برای خود قائل باشند. سهامداران باید تصمیمات خود را به زینتِ تحلیل مالی بیارایند، کسب و کارها باید تبعات تصمیمات خود را بپذیرند و تحلیل هزینه- فایده را نه یک بحث آکادمیک و غیرضروری، که از الزامات کار خود بدانند. موسسات مالی باید بیش از این به منافع سهامداران توجه کرده و بدانند که الزاماتی که برای این موسسات در نظر گرفته میشود جنبه تزئینی ندارد و در نهایت منجر به کاهش ریسک آنها میشود. قانونگذاران باید قوانین را بهروز کرده و خلأهای موجود قانونی را رفع کنند. دولتها نیز نقش محوری خود در سیاستگذاری را فراموش نکنند و از دخالت بیجا در جزئیات بپرهیزند.
الزامات سیاستگذاری در سرمایهگذاری خارجی (کورش طاهرفر – مشاور سازمان سرمایهگذاری و کمکهای اقتصادی و فنی ایران)
همین پیشرفتها باعث شده که برای آنان که دغدغه رشد بازار را داشته و دارند، نیاز اساسی به جذب سرمایههای خارجی احساس نشود. با این حال باید بپذیریم که ادغام هوشمندانه بازار سرمایه کشورمان در نظام مالی بینالمللی باعث تسریع در حرکت رو به جلوی گذشته خواهد شد. خوشبختانه مسوولان مربوطه با درایت و تدبیر در این راه گامهای محکمی را برداشته و در اولین اقدام محدودیتهایی که از سال ۱۳۸۶ برای حضور سرمایهگذاران خارجی در نهادهای مالی وضع شده بود را برطرف کردهاند و به نظر میرسد که جذب هوشمندانه سرمایههای خارجی با مهار مخاطرات بالقوه آن به دستور کار بازار سرمایه کشورمان راه یافته است.توافقات و موفقیتهای اخیر در عرصه دیپلماسی فرصتهای تازهای را برای جذب سرمایههای بینالمللی در بازارهای بورس و فرابورس ایجاد کرده و ضروری است که برای اشتیاق سرمایهگذاران خارجی برای ورود به این بازار پرجاذبه، آمادگی لازم را کسب کرده و برای پذیرش سرمایهگذاران مالی و هدایت سرمایههای بینالمللی به بازار سرمایه کشورمان برنامهریزی خاص صورت گیرد. بازار سرمایه کشورمان از تعدادی از بهترین و شفافترین بنگاههای تولیدی فعال در بخشهای متنوع اقتصاد، نهادهای مالی حرفهای و مدیرانی جوان، خلاق و مبتکر تشکیل شده که مجموعا پتانسیل رشد و سودآوری قابل قبولی را در مقابل سرمایهگذاران داخلی خارجی قرار دادهاند. نیم نگاهی به بورس سایر کشورها کافی است تا به جذابیت نسبی بازار کشورمان در مقایسه با بازارهای رقیب پی ببریم. هرچند نوسانات قیمتی در طبیعت همه بازارها قراردارد، ولی روند کلی میانمدت و بلندمدت بورس کشورمان در مقایسه با آنچه در سایر کشورها رخ داده، تصویری به مراتب متمایز به نمایش گذاشته است و سرمایهگذاران بلندمدتی که از سالهای گذشته بهرغم دورههایی با نوسانات نا مطلوب، حضور خود در بورس را حفظ کردهاند، به قوام بازار کمک کرده و در قیاس با سایر بازارها از سود بهتری نیز بهره بردهاند. بدیهی است که بازار سرمایه محل سر زدنهای گاهبهگاه و کوتاهمدت نبوده و برای آن دسته از اشخاص که خواهان حضورهای مقطعی و کوتاهمدت هستند، همیشه دلگرمکننده نخواهد بود.
آنچه مسلم است بازار سرمایه کشورمان و تمامی اجزای تشکیلدهنده آن در زمره برترین حوزههای رشد و سودآوری قرار داشته و این امر فرصت طلایی را برای جذب سرمایههای بینالمللی و آمادگی برای ادغام هوشمند در نظام مالی بینالمللی فراهم آورده است. از سوی دیگر برنامهریزی برای رشد ۸ درصدی اقتصاد در طول سالهای برنامه ششم توسعه نیازمند تجهیز و تامین و هدایت منابع مالی عظیمی است که دستیابی به آن با مکانیزمهای فعلی تامین مالی به سادگی میسر نخواهد بود. واقعیت این است که بازار سرمایه قرار است چه بهصورت خود خواسته و چه بهصورت ضرورت و الزام نقش سنگین تری در تامین مالی اقتصاد به دوش کشد و در این مسیر نمیتواند از ظرفیتهای بینالمللی و سرمایهگذاران خارجی چشم پوشی کند. بنابراین ضرورت دارد که هموارسازی مسیر برای جذب سرمایههای خارجی در بازار سرمایه کشورمان به هدف مشترک کلیه دستگاههای ذیربط خصوصا سازمان بورس و اوراق بهادار، سازمان سرمایهگذاری و کمکهای اقتصادی و فنی ایران، سازمان خصوصیسازی و بانک مرکزی تبدیل شود. این نکته مهمی است که هدفگذاری جذب سرمایههای خارجی به گونهای انجام شود که سهم سرمایههای خارجی در کل بازار سرمایه به ۲۰ تا ۵۰ درصد بالغ شده و توان تامین مالی طرحها و بنگاههای کشورمان را بهطور معنی دار افزایش دهد. برای نیل به این هدف مناسب است موانع و نقاط ضعف موجود در راه جذب سرمایهگذاران خارجی در بازار سرمایه مورد توجه قرار گرفته و مرتفع شود. برخی از این موانع به شرح زیر است:
ارزش داراییهای ثبت شده در بازار سرمایه در مقایسه با بزرگی اقتصاد و نیازهای مالی سالهای برنامه ششم از حجم ناچیزی برخوردار است. در حال حاضر کل ارزش بازار مجموع شرکتهای لیست شده کشورمان از ارزش بازار شرکتهایی همچون اپل و مایکروسافت پایینتر بوده و ضروری است که فرآیند الحاق و پذیرش شرکتهای جدید تسهیل و تسریع شود. به هر حال در بازار کوچک و کم عمق نمیتوان سرمایهگذاران خارجی بزرگ را شکار کرد.عدم رتبهبندی اعتباری شرکتهای لیست شده، بانکها و سایر نهادهای مرتبط با سرمایهگذاریهای مالی در کشور موجب میشود که از سویی برخی شرکتها به دلیل عدم ترس از مجازات و تخریب رتبه اعتباری در ارائه و افشای اطلاعات ضروری چندان مقید به اصول نباشند و از سوی دیگر مبنای مستند و محکمی برای تحلیلهای فعالان بازار نسبت به وضعیت فعالیت و سود آوری بنگاهها وجود نداشته باشد. بدیهی است که چنین وضعیتی به رفتارهای هیجانی و تصمیمگیری بر مبنای شایعات دامن زده و کارآیی بازار سرمایه را با تهدید مواجه میکند.عدم پشتیبانی کامل سیستم بانکی از جریانات و انتقالات سرمایههای خارجی میتواند به جذب سرمایههای خارجی لطمه وارد کند. جذب سرمایههای مالی خارجی به بازار سرمایه تنها از کانالهای رسمی و قانونی مطلوب بوده و چنانچه بانکها به عللی همچون تحریمهای گذشته یا رویههای سختگیرانه برای افتتاح حساب بانکی برای سرمایهگذاران مالی خارجی قادر به حمایت کافی از بازار سرمایه نباشند، فرآیند جذب سرمایههای خارجی با دشواریهای دو چندان روبهرو میشود. خوشبختانه بخش اصلی مشکلات سیستم بانکی با رفع تحریمها و اتصال مجدد به سوئیفت بر طرف شده و بازنگری در رویههای داخلی بانکی میتواند به تحرک بیشتر در جذب سرمایههای خارجی منجر شود.
تاخیر در استقرار نظام تکنرخی ارز مانعی در جذب سرمایههای خارجی به کشور محسوب میشود. وجود نرخهای چندگانه ارز به سردرگمی سرمایهگذاران خارجی منجر شده و فرآیند تصمیمگیری ایشان را طولانی میکند. ارز تکنرخی، هر قدر هم که بالا باشد، به مراتب بهتر از سیستمی چندنرخی است که به بهانه پایین نگه داشتن نرخ ارز اعمال میشود و علاوه بر ایجاد رانت و اختلال در تخصیص منابع و لطمه به صادرات، جذب سرمایههای خارجی را نیز با دشواری روبهرو میکند.بهرغم اینکه حضور پررنگ نهادهای عمومی و بانکها در معاملات بازار سرمایه کشورمان موجب رونق معاملات و نشاط بازار میشود، ولی تداوم این حضور موجب کاهش سهم سرمایهگذاران خرد و حقیقی شده و شفافیت بازار را برای جذب موثر و مقیاس بالای سرمایههای خارجی کاهش میدهد. منطق معاملات نزد سرمایهگذاران خصوصی با منطق معاملات حقوقیهای شبه دولتی دارای تفاوتهای اساسی است و این امر به ناپایداری و کاهش پیشبینیپذیری بازار برای سرمایهگذاران خصوصی منجر میشود. در واقع مناسب است که نهادهای عمومی دولتی و شبه دولتی فعال در بازار، سرمایههای خود را به پروژههای جدید و ظرفیتهای تازه و اشتغالزا اختصاص داده و سهام شرکتهای موجود و سهم بازار را به سرمایهگذاران حقیقی واگذار کنند. این امر علاوه بر آنکه به ایجاد ارزش افزوده جدید اقتصادی و تحرک تولید منجر میشود، باعث میشود شرکتهایی که در قالب پروژههای جدید تاسیس شدهاند با لیست شدن در تابلوهای متنوع بورس و فرابورس، افزایش ارزش و تقویت بازار سرمایه را موجب شوند.نحوه گزارشدهی مالی و عدم ارائه گزارشها به زبان انگلیسی و با فرمتی استاندارد از موانع موجود در جذب سرمایههای خارجی محسوب میشود. خوشبختانه با اهتمام مسوولان مربوطه امکان ارائه گزارشهای مالی شرکتها به زبان انگلیسی فراهم شده و هم اکنون تعداد زیادی از شرکتهای لیست شده صورتهای مالی اساسی خود را به زبان انگلیسی تهیه و ارائه کردهاند. با این حال فرمتهای نامناسب و ناهماهنگ در ارائه گزارشهای مالی و عدم ارائه گزارش توسط برخی از شرکتها نیازمند توجه و نظارت بیشتری است که احتمالا پس از مدتی برطرف خواهد شد.
بینالمللی شدن بازار سرمایه کشورمان و بهرهبرداری آن از فرصتهای بیرونی و همراستا با برنامههای پیشبرد برونگرایی اقتصاد مقاومتی، مستلزم اطلاعرسانیهای مستمر و تخصصی از جاذبههای بازار است. تاسیس شبکههای تلویزیونی تخصصی بازار سرمایه به زبان انگلیسی و پخش برنامههای تخصصی درخصوص فرصتهای سرمایهگذاری در کشورمان میتواند به این امر کمک کند. هم اکنون شبکههای تخصصی بلومبرگ و مانند آن برای برخی کشورها بهصورت اختصاصی به تهیه و پخش برنامه میپردازند و به نظر میرسد که راهاندازی شبکههای تلویزیونی و روزنامههای کاملا تخصصی به زبان انگلیسی تا حد زیادی باعث توجه و تصمیم مثبت سرمایهگذاران خارجی برای حضور در بازار سرمایه و پروژههای کشور شود.تشکیل کمیته مشترک جذب سرمایه با عضویت نمایندگان سازمان سرمایهگذاری و کمکهای اقتصادی و فنی ایران، سازمان بورس و اوراق بهادار، سازمان خصوصیسازی و بانک مرکزی بهعنوان مرکز فکر اصلی برای جذب سرمایههای مالی بینالمللی در حصول به این هدف دارای نهایت اهمیت است.
زیر ساختهای حقوقی جذب سرمایه (علیرضا میرویسی – عضو مذاکرهکننده معاهدات سرمایهگذاری بینالمللی)
در ایران الزامات قانونی ذیل بر سرمایهگذار خارجی در بازار سرمایه حاکم هستند.
۱- «قانون تشویق و حمایت سرمایهگذاری خارجی مصوبه ۱۳۸۱ و آییننامه اجرایی آن». بر این اساس سرمایهگذار برای برخورداری از حمایتهای ویژه این قانون میتواند درخواست سرمایهگذاری در بورس را از طریق سازمان سرمایهگذاری اعلام کند و سرمایه خود را از مجاری قانونی این نهاد به ایران وارد کند.
۲- «آییننامه سرمایهگذاری خارجی در بورسها و بازارهای خارج از بورس مصوب ۱۳۸۴». طبق این آییننامه، سرمایهگذار نسبت به برخورداری یا عدم برخورداری از حمایتهای قانون تشویق مخیر شده و بهطورمستقیم میتواند درخواست خود را به سازمان بورس ارائه کند. همچنین براساس آییننامه سرمایهگذاری خارجی در بورس، ایرانیان مقیم خارج از کشور میتوانند حداکثر ظرف مدت هفت روز کاری، پس از ارسال مدارک مورد نیاز، مجوز معامله در بورس یا فرابورس را از سازمان بورس و اوراق بهادار اخذ کنند.
۳- مقررات مصوب سازمان بورس از قبیل ضوابط اعطای مجوز معامله اوراق بهادار به سرمایهگذار خارجی مصوب ۱۳/ ۹/ ۱۳۸۹ یا دستور العمل اجرایی مصوب۱۱/ ۷/ ۱۳۹۰ درخصوص آییننامه سرمایهگذاری خارجی در بورسها و بازارهای خارج از بورس. از این رو باید در بحث سرمایهگذاری خارجی در بازار سرمایه تمامی این موارد را در کنار هم در نظر گرفته تا بتوان کلیتی از وضعیت حقوقی آن ترسیم کرد.
روح حاکم بر آیین نامه سرمایهگذاری خارجی در بورس ناظر بر تقسیمبندی سرمایهگذاران به دو دسته راهبردی و غیر راهبردی است. به عبارت دیگر، سرمایهگذاران خارجی در صورتی که بیش از ۱۰ درصد سهام یک شرکت را در بورس داشته باشند راهبردی تلقی میشوند. طبق ماده ۸ آییننامه مذکور در این صورت بدون مجوز سازمان بورس تا ۲ سال اصل سهام خریداری شده قابل فروش نخواهد بود. براساس اصل ۴۳ قانون اساسی، فعالیت اقتصادی باید در راستای جلوگیری از سلطه اقتصادی بیگانه بر اقتصاد کشور باشد و ممکن است الزامات بر این اساس انجام شود تا نبض اقتصادی کشور در دست بیگانگان قرار نگیرد، با این حال در برخی کشورها نظیر ارمنستان سرمایهگذاران خارجی میتوانند مبادرت به خریداری سهام در شرکتهای موجود و همچنین اوراق بهاداری که با قوانین آن کشور به رسمیت شناخته شده کنند.در هرحال، آییننامه سرمایهگذاری خارجی در بورس جهت تعیین سقف تملک سهام ازسوی سرمایهگذاران خارجی غیرراهبردی در ماده ۷ مقرر میدارد تعداد سهام در مالکیت مجموع سرمایهگذاران خارجی نباید از ۲۰ درصد مجموع تعداد سهام شرکتهای پذیرفتهشده در بورس یا بازار خارج از بورس یا ۲۰ درصد تعداد سهام هر شرکت پذیرفته شده در بورس یا بازار خارج از بورس بیشتر باشد و هنگامی که صحبت از مقدار مالکیت سرمایهگذاری خارجی بهطور فردی و نه مجموع سرمایهگذاران خارجی میشود، وی میتواند بیش از ۱۰ درصد تعداد سهام یک شرکت بورسی و یا فرابورسی را تملک کند.
به عبارت دیگر میتوان گفت قانونگذار سرمایهگذار خارجی را یکبار بهصورت جمعی و یکبار بهصورت فردی لحاظ کرده است یعنی همانند سقف ۲۵ درصدی پیشبینی شده در ماده ۲ قانون تشویق و حمایت سرمایهگذاری خارجی مصوبه ۱۳۸۱ برای سقف مجموع سرمایهگذاری با این تفاوت که در آییننامه سرمایهگذاری خارجی در بورس ۲۰ درصد سقف را برای مجموع سرمایهگذاری خارجی در بازار سرمایه در نظر گرفته است و در مورد سرمایهگذاری هر فرد خارجی حداکثر میزان ۱۰ درصد پیشبینی شده است. نبود زیرساختهای حقوقی مذکور در ایران درخصوص سرمایهگذاری خارجی در بورس میتواند در کنار منافعی که همراه دارد، دارای خطرات یا تهدیدهای بالقوهای باشد. از یکسو گفته میشود سرمایهگذاری خارجی در اوراق بهادار، بسیار فرار بوده و از حساسیت بالایی نسبت به تغییرات و بحرانهای داخلی و بینالمللی برخوردار است و میتواند به افزایش نوسانات و ناپایداری بازار سهام منجر شود. نمونه بارز این اتفاق در بحران جنوب شرق آسیا در سال ۱۹۹۷ مشاهده شد. از سوی دیگر، این استدلال وجود دارد که با آزادسازی بازار سهام و حرکت به سوی بینالمللی شدن، یکپارچگی (ادغام) بازارهای اوراق بهادار در سطح بینالمللی بیشتر میشود. با بیشتر شدن روابط متقابل و یکپارچگی این بازارها، احتمال سرایت بحرانهای جهانی و منطقهای به کشور میزبان افزایش مییابد. نمونه بارز آن حادثه یازدهم سپتامبر بود که به دلیل ارتباط و یکپارچگی بسیاری از بازارهای اوراق بهادار، این بازارها دچار رکود و بحران شدند. در هر صورت مکانیزمهای قانونی و حقوقی برای مواجهه با هر خطر احتمالی از این ناحیه، ضروری است؛ خواه خطر افزایش مالکیت و کنترل خارجیان بر شرکتهای داخلی، خواه خطر و تهدیدات ناشی از افزایش نوسانات نرخ ارز و نرخ بهره و همچنین خطر گستردهتر شدن دامنه رفتار مخرب سرمایهگذاران خارجی به دلیل دنبالهروی سرمایهگذاران داخلی از رفتار آنها، بهعنوان دیگر تهدیدات بالقوه این شکل از سرمایهگذاری خارجی باشد.
منبع» دنیای اقتصاد